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司马南:于柳传志泰山会员之间私相授受分析最为专业的文章

司马南:于柳传志泰山会员之间私相授受分析最为专业的文章

向大家推荐这个公号的文章。
在联想集团涉嫌巨额国有资产流失的问题上,
他不客气地指出司马南引用数据不专业,并对司马南提出批评。
我接受他的批评,隔壁王奶奶说,听人劝吃饱饭。我仔细研究了他对我的批评,并对他接下来的分析感到有兴趣。
这是我所见到的关于柳传志泰山会员之间私相授受分析最为专业的文章。
我料定柳传志是没有勇气回应这篇文章所指出的具体问题的,老柳很可能没有勇气复盘。我料定那些洗地的文章更不敢深入到这个地步。
文章说,司马南计算联想控股股权价值的方法确实存在比较大的瑕疵,很多人也指出了这个问题,就是混淆了净资产与归母净资产的区别。
司马南提供的第一个依据是一份2011年联合资信评级报告的数据,按2008年末联想控股净资产139.73亿,29%股份对应价值40.52亿,而中科院卖给泛海的价格为27.55亿,这样看来属于贱卖国有资产,国资流失了约13亿……
耗子拉木锨,大头在后边。超鸽看联想“国有资产流失”的罗生门

超鸽看联想“国有资产流失”的罗生门

自从司马南先生发布了六期视频来评论联想的问题,在网络上引发了大量讨论,最近各路大V也开始发声。我认为这是好事情,既然大家都觉得有问题,而联想觉得自己没问题,就应该站出来把问题说清楚,打消公众的质疑。胡锡进也说了:“对联想的质疑存在公众意见的基础,是中国舆论场这几年积累的对联想综合不满的折射”。不满从何而来,应当不言而喻,无需赘述。

几个问题中争议最大的应当是“国有资产流失”一事,今天超鸽主要也是来谈一谈这个问题。客观来讲,他计算联想控股股权价值的方法确实存在比较大的瑕疵,很多人也指出了这个问题,就是混淆了净资产与归母净资产的区别。

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他提供的第一个依据是一份2011年联合资信评级报告的数据,按2008年末联想控股净资产139.73亿,29%股份对应价值40.52亿,而中科院卖给泛海的价格为27.55亿,这样看来属于贱卖国有资产,国资流失了约13亿。

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后来有人放出上面这段证据,我查证了一下,2008年末归母净资产77.2亿的数据是对的,这段从头到尾的逻辑也没有问题,所以这笔国资转让反而多卖了5.17亿?

按理说国有资产转让这种严肃的事情,常规手续一定合法合规,批复、审计、评估、挂牌等要素缺一不可,即使有猫腻,应当也不至于在账面上让人抓到把柄。那是不是做到合法合规就一定没问题?也不能一概而论,否则就没有这么多涉及国有资产流失的贪腐案件,最近有一个知名女歌手曲婉婷她老妈就是一典型案例。一般来说,最容易出现问题的两个环节,一个是评估报告,一个是转让条件。

假设上述中联资产评估报告的内容属实,2008年末联想控股合并报表的归母净资产为77.2亿,评估价92.6亿,增值15.4亿,增值率20%。由于看不到评估报告的具体内容,这块股权的估值方法无从考证,只能通过其他公开信息寻找一些蛛丝马迹,大致去推敲该评估结论的合理性。

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上图可以看到2008年9月末(取自同花顺,年代久远没找到2008年末的数据),联想集团的净资产及归母净资产都是108.8亿,根据下图(取自联合资信评级报告)2010年底联控持股联想集团的情况,推测2008年9月联想控股直接及间接持股比例应不低于42.30%,对应净资产约46亿,抵消掉联控股本份额0.88亿元,体现在合并报表权益科目的归母净资产应该是45.12亿,占联控总归母净资产的58%,至2008年末的这个金额应当只多不少。

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下图所示,联想集团2008年9月23日(离9月末最近)的市值约400亿,而当时净资产是108.8亿,PB(市净率)就是3.7倍,如按3倍的PB保守测算,联控持有联想集团的股权市值应该在138亿左右,仅一块联想集团股权的净市值已经远超联控归母净资产的评估价92.6亿。因为这种上市公司股权资产应该以股票市值为依据进行市场法评估,得出的评估结论才更客观准确,而不能以成本法或账面现值法进行评估。

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虽然中联的评估价也增值了20%,但仅以当时联控持有联想集团股权的市值来看,应当还是远远低估了这块29%股权的价值。况且合并范围内加本部还有15家企业,怎么也得再多个几十亿净资产。

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所以,从司马南先生视频中提供的第二个依据看,这段描述的算法和逻辑也是不合理的,但要是放在合并报表去考虑,这些个数据还是有一定的参考意义。

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再来看上图联合资信报告中对于2010年底合并报表长期股权投资的解释,要注意,这里写的是投资额,所以应当是以成本法入账,当年会计科目的分录还没这么细,这么入账也是符合实际情况。2008年-2010年的长期股权投资分别是52亿、74亿、146亿,这三年的投资收益分别是9.7亿、21亿、37亿,投资回报率分别达到18.65%、28.38%、25.34%,三年平均24%。这是非常惊人的投资回报,理应对这部分长期股权投资以收益法进行溢价评估。假设按年化10%的民间借贷利率作为基准,股权增值50%不过分吧,那2008年的52亿长期股权投资就可以增值26亿,而评估报告对净资产的总增值也才28亿。即便不考虑投资回报率,这些投资对象的股权净值应当也远不止投资成本的金额,特别像汉口银行这种股权,因此,这块资产也很有可能被低估了。

所以总的来看,净资产评估价仅增值20%这个结论还是存在很大问题,我猜测是由于采用的评估方法不合理造成的,但是不能贸然否定评估结论的有效性,而是说评估方法的合理性是否欠妥。因为评估这种事情往往带有极强的目的性,经常是委托方诉求是什么,评估结论就是什么,方法嘛还是很多的。当然,以上推测全部建立在客观但有限的数据基础上,肯定也会存在其他影响评估结论的因素。比如,合并报表内除了联想集团其他全是负资产的辣鸡公司,但是这种可能性毕竟不太大。

刚才讲到股权转让最容易做手脚的另一个环节是转让条件的设置,根据公开信息显示,当时中科院对股权受让方的要求如下:

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国有资产转让必须通过产权交易所公开挂牌招标,一般都会设置排他条件,目的是防止恶意竞争之类的情况。但是以上面那种条件的苛刻程度,几乎可以说就是为泛海量身定制。那定向转让这种事情,即使不涉及国有资产流失,利益输送的嫌疑还是存在的。这里有很多解释不通的问题,比如,既然要转让接近30%的股权给一家民营企业,目标对象难道不是那些在技术、渠道或者生产环节能够赋能联想的战略投资者吗?为何要设置布局金融、能源和房地产这种条件。联控合并报表95%的主营业务还是卖电脑,泛海入局除了能一起分钱,其他还能起到什么作用?这里的合理性很难解释。

再比如,泛海老板卢志强和联想柳传志都是国内知名组织泰山会的核心成员,这里面难道没有老柳在牵线搭桥?还有一个规定是5年内不能转让股权,但泛海在2011年底及2012年初通过一系列操作,合计转让给柳传志、朱立南等人约9%股权,这才过去两年,不算违约吗?如果按2011年底归母净资产153亿元作价,9%股权价值约13.8亿元,当初受让29%股权价格为27.55亿元,相当于2年时间收回了近14亿元,实际是以13.55亿元取得了联控20%股权。

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下图做了一个比较粗略的估算(数据取自同花顺及评级报告),按2009年受让29%股权起,到中间减持9%,至联控上市稀释成17%的前后十年时间,泛海这票股权投资的收益情况为:

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可以看到,2010-2019这十年,泛海光账面可分红的金额就接近70亿,再算上2015年联控上市后股票的增值,即使按目前仅0.4倍PB,市值也有50亿。相当于泛海只花了14亿,十年时间赚了100多亿,这不比坑13亿国有资产流失刺激得多。虽然估算很粗糙,实际数额应不会偏差太大。老卢赚钱了总不可能请客喝顿大酒就算数了,送两箱金条要的吧。

一定会有人会说这是事后诸葛亮,股权投资本身风险很大,赚了就是本事,亏了也要认赔。这话是没错,但问题在于,这票是靠本事赚到的吗?有人相信不存在内幕交易或利益输送吗?况且2009年的联控不是上世纪90年代那种持续亏损被迫改制的地方小国企,而是一家纯正中科院背景且盈利能力尚可的大型国企,靠中科院信用背书光吃政府采购都能吃到饱,在PC行业杀成红海前卖电脑利润还是不错的。所以当时联想控股可持续盈利应当是有预期的,起码投资风险相对可控。这类“优质国企”的市场化改制案例也不算罕见,但过程和结果是如此之稀奇古怪,就不得不让人浮想联翩。

在某段历史时期,国企改制而来的民营企业占到了半壁江山,后来淘汰了一部分,也留下来一部分,这是商业规律。留下的有一些发展壮大成为行业龙头、上市公司,最大受益者当然是受让人,很多在胡润百富榜上有名,成为先富起来的那批人。这些其实都没问题,这就是中国特色的社会主义市场经济。有钱人多的是,老百姓也并非仇富,看不惯的是为富不仁。

除了那些已经出事的个案,其他众多没出事的改制案例中,要说一点问题都没有,也是不大可能的,只要不触及底线,诚实守信合法经营,创造税收增加就业,也算是对国家和社会不小的贡献,科技强国之类的重任有时的确是强人所难,比如卖白酒腌榨菜的企业,想出力也很难。我认为以当今CHINA的大国气度,理应不会再大规模回头去追究当年是非,眼下国内外聚焦的矛盾也并不在此,所以老胡对“原罪”的担忧其实是不太可能会发生的。

放眼全国,甚至全球,在互联网上人人喊打,犹如过街老鼠一般的企业,恐怕仅此一家,谁能再说出一家?中国人会无缘无故为难中国人吗?我一直说,企业是无辜的,有问题的是人。联想应该存在,这伙人不一定要存在,倘若不肯矫枉过正,那还是换一拨人对联想会更好。

联想的原罪,在于既得利益者们堂而皇之、有恃无恐地试探着社会道德的底线,这是造成联想长期以来为人所不齿的根源。法律是一个现代国家的底线,道德是一个文明社会的底线,一家公众企业不能说不违法乱纪就可以肆无忌惮。但这绝不是要对联想进行道德审判,相反是联想一直以民族情怀来道德绑架国人情感。不思进取,误国误民,贪得无厌,吃里扒外,欺世盗名,等等等等,所有这些功过是非,司马不言,煌煌史册,自有人言之。清者自清,浊者自浊,古今往来,无德者何曾逃得过世人悠悠众口。

司马南先生质疑联想的几个问题中,薪酬过高、资不抵债、外籍高管、拖欠货款、放高利贷等其实都属商业道德或企业经营层面的问题,除了谴责几句确实不能拿他怎么样。唯有国有资产流失一事属于法律层面很严重的指控,快一个月过去了,除了找一堆自媒体枪手撰文开脱,没有任何官方回应。但不管是举报还是谣言,这是一个必须说清楚的事情,长此以往,恐怕公检法都不能坐视不理。如果问心无愧,要说清楚这个事情也不难,晒出当年的资产评估报告和党委会议纪要,证明评估价格和转让条件的合理性,问题不就迎刃而解。我现在担心的是,那些材料很有可能经不起推敲,所以迟迟未有回应。万一真是这样,那就。。。不说了。

最后声明,超鸽从没有说中科院转让联控股权存在“国有资产流失”,在被官方定性前,其实都不能这么评价。只是说这个事情的来龙去脉里确实存在诸多疑点有待考证,既然已经摆上台面,还是应该解释清楚。

LCGG

2021/11/28

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